对话诺奖得主：后COVID-19时代的经济趋势与投资机会

2020年与过去不同。 突如其来的新冠疫情，彻底改变了整个世界。 目前，从全球范围来看，每千人中就有一人感染新冠病毒。 这场疫情至今仍在蔓延，远未结束。

在疫情的背景下，我们可能需要一个新的视角来看待整个全球经济和金融市场，看待未来经济复苏的可能性，以及我们每个人在工作、经济和生活中做出的决定。

不久前，诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒与上海交通大学上海高级金融学院副院长朱宁教授、春华资本董事长兼创始人胡祖六先生、第一主持人杨延庆， 《财经》副主编，跨洋进行四地连线，探讨“疫情叙事下的经济趋势与投资机会”。

在本次高峰对话中，席勒教授分享了他的新书《叙事经济学》（Narrative Economics），并与朱宁和胡祖六讨论了一些关键问题：当前新冠疫情造成的经济形势，以及未来的经济复苏。 或许，全球产业价值链脱钩的挑战、房地产市场和数字货币的发展前景、值得关注的投资机会和趋势。

新冠疫情成为很重要的“叙事”

罗伯特·席勒在全球经济和金融领域的地位不容忽视——2013年诺贝尔经济学奖获得者、S&P/Case-Shiller房价指数的创始人、行为经济学领域最重要的经济学家。

与传统经济学的“理性人”假设不同，席勒始终注重从人的心理和行为的角度来研究和解释现实现象，这也奠定了行为金融学不断发展的基础。

这一次，他提出了一个“叙事经济学”的概念：

“人天生喜欢听别人的故事，人们往往通过听别人讲的故事形成自己对经济的看法，有些故事甚至可以像病毒一样大规模传播。”

纵观今年上半年，新冠疫情成为一个非常重要的叙事。

“一开始，我们看到人们涌向医院，医院床位不够，走廊里躺满了病人……这样的故事让人非常担心和害怕，并引发了股市危机和急剧下降。

当我们听到有关美联储采取非常积极的措施来应对 COVID-19 大流行的影响的新故事时，情况发生了转变。 美股一个月下跌1/3，随后迅速反弹...

不注意这些叙述的经济学家会错过许多影响经济的关键因素。 “

疫情下影响市场波动的几大因素

席勒将 COVID-19 视为自大萧条以来我们经历的最大危机。

您如何看待当前新冠疫情造成的经济形势，包括金融市场的情况，以及新兴市场和发达国家采取的经济刺激政策？ 朱宁特别从行为金融学，即人们的风险偏好角度强调，疫情对人们风险偏好的影响远超我们的想象。

他认为，疫情期间，我们会更加关注个人生命安全的方向。 对卫生条件和社会环境的要求比过去更高。 这看似是个人日常行为的改变，但实际上会影响到他的投资风险偏好，如何经营企业，如何投资，如何进行家庭财富规划等，这些影响可能三五年后看不出来几个月，但会在未来很长一段时间内逐渐出现。

胡祖六更多分享了疫情后金融市场的变化——从底部到近期的强劲复苏，并呼吁大家保持清醒。

“3月份，随着北美和欧洲疫情加剧，引发了很大的恐慌情绪，所以市场大幅下跌。无论是道琼斯指数还是标普指数，都在3月底触底。此后，出现了非常强劲的反弹，现在道琼斯指数处于历史新高。它比 3 月份的低谷上涨了 40%，这是惊人的。

尽管疫情对经济的影响如此之大，这可能是自大萧条以来最严重的全球经济衰退，为何股市表现与经济基本面大相径庭？

胡祖六给出了目前影响市场复苏的三个因素：

首先，美联储的超大规模QE、债券购买、流动性支持和信贷支持计划比美联储在2008-2009年全球金融危机期间做出的政策反应更快、更强大、规模更大。 因此，市场上不少投资者认为，美联储将继续为市场提供支持。

第二，跟叙事经济学也有很大关系，因为现在媒体很发达。 无论是专业媒体、社交媒体还是自媒体，关于疫情如何起源、如何传播、如何治理的各种故事，形成了各种故事，即叙事。 所以如果疫苗有了突破，新冠疫情就可以告一段落，这也提升了市场的信心。

第三，这次疫情进一步说明了数字经济、互联网经济、在线经济的优势。 所以我们看到，这些科技股，比如Facebook、谷歌、苹果、亚马逊，都出现了非常强劲的反弹。 市场创出新高的一个非常重要的因素。

“基于这些原因，现在有一个强有力的假设，即美国虽然可能出现第二波新冠疫情，但实体经济可以V型反弹，这是一个非常乐观的假设。但现在市场这么高，大家要保持清醒。”

V型反弹难实现

未来经济复苏趋势如何，会出现怎样的反弹？ 席勒表示，这个问题很难回答。 当许多叙事同时发生时，经济将以多种方式受到影响。 短期内，也就是未来几年，经济和金融市场难免走下坡路。 从长远来看，经济可能不会受到危机的影响。

例如，2009年经济危机见底时，很多机构投资者和个人投资者都认为这是1929年式的市场崩盘，很多人想退出市场。 但是2009年之后，股市快速回暖，到2019年初，市场翻了三倍，所以这是一个V型反弹。

很多人猜测，这次还是会出现这样的V型反弹。 因为大家都担心错过复苏和上涨的股价，这也是最近流传的一些说法。

此外，新冠疫情的爆发或将激发人们对科技的热爱和热情，从而使经济获得新的增长动力。 这不仅涉及经济，还涉及创新、发明和技术进步。 “

对于经济反弹的预测，朱宁认为，全球经济和美国金融业都不太可能出现V型反弹，原因有二：

第一，从实体经济的角度，我们可以看到整个疫情对个人消费模式的影响比特币用经济生活分析，对美国家庭财务状况的影响，对美国国家财政状况的影响。

虽然短期内给予大量刺激，现金可能会推动整个市场和经济的短期复苏，但我们看到，无论是失业，还是整体消费行为的变化，还是经济的恶化。居民和国家的资产负债表，这将使未来的复苏变得困难。 .

如果能出现W型回升，即出现小幅反弹，再次触底反弹，则算是比较幸运的结果。

第二，在资本市场方面，美国股市在过去100年里从来没有出现过跌30%，涨30%的情况。

据一些小报消息，股市上涨是因为许多美国散户投资者、美国“韭菜”积极涌入股市，以利用政府发给他们的救助资金。 如果这种说法是可靠的，那么以国内A股市场的“韭菜行为”来看，股市的这种“牛市”往往难以为继。

胡祖六也认为，新冠疫情对经济的影响非常大。 在疫苗发布之前，能否全面康复还有很多未知数。 行情不能说是简单的一次性上涨，会有一些重复。

全球产业价值链正在脱钩？

目前，很多人都意识到疫情对全球产业价值链的影响。

过去，全球价值链恰逢其时，可以非常高效地运作。 我们可以随时将组件运送到世界任何地方，跨国公司可以在全球范围内以最低成本的方式生产它。

这次疫情提醒大家，零部件可能无法按时交付，全球价值链可能不会延伸那么长，全球价值链可能会更加区域化。

朱宁认为，有两点需要注意。 一是不要将产业链、经济或技术问题政治化，这会影响到很多居民的日常生活习惯和生活，二是会大大降低全球经济的效率。 二是全球产业链脱钩可能催生新技术。 不要以为这个趋势一旦开始，就一定是逆全球化的。

根据以往的经验，虽然由于地缘政治出现了脱钩，但我们也会发现——套用中国人最喜欢的一句话，“解决办法总是比问题多”——虽然确实有新问题出现，但我们总是一个更好、更多中长期可以找到有效的解决办法。

胡祖六认为，一定程度的脱钩似乎不可避免，但脱钩也需要时间和巨大的成本。 我们不能消极被动地等待，通过必要的政策调整来减少影响。

2017年夏天之前，全球供应链和价值链体系达到了人类历史上的最高峰。 随着冷战后全球化技术的进步，尤其是中国作为世界工厂和全球贸易大国的崛起，供应链应该说是竞争最激烈、效率最高的阶段。

始于2017年夏季的中美贸易摩擦，对供应链体系和贸易体系构成了极大威胁。 新冠疫情的爆发更是雪上加霜。 此次疫情显然对全球价值链产生了较大冲击，带来了巨大压力和挑战。

全球产业链的未来最终取决于我们的政策应对。 像中国这样在全球制造和供应体系中扮演重要角色的大国，能否进行更多更深入的改革开放，以减缓国际上因保护主义和民粹主义而产生的趋势。 要迎接这个挑战，中国其实还有很多事情要做。

商业地产将面临灭顶之灾？

作为经济的重要组成部分，房地产市场也受到了疫情的冲击。 疫情之下，在家远程办公越来越普遍。 不再需要固定的办公场所后，未来商业地产的价值也变得更加不确定。

对此，朱宁提到了席勒教授在《非理性的繁荣》中的观点，即房子本身的价值并不高，尤其是像办公室这样的地方，受区域经济发展的影响会很大。 此外，未来生活方式和消费行为的改变将对商业地产带来巨大的挑战和颠覆。

朱宁特别分享了底特律的房地产案例。 底特律的房价曾经是美国历史上最昂贵的城市之一，现在是全国最便宜的城市之一。 除了技术进步等各种因素外，底特律房价发生如此大变化的一个重要原因是整个经济热点的切换。 底特律曾经是美国的核心经济区，如今已成为“铁锈地带”。

从这个角度来看，我们原来的很多写字楼，更多的是代表了一种集中的办公环境和生活方式。 后来，Wework出现了。 虽然Wework也有自身的问题比特币用经济生活分析，但从某种程度上来说，Wework是打破集中、固定、长期办公环境的一次尝试。 的环境。 最近流行的 Airbnb 和中国的途家等公司帮助人们在度假时分享他们的家。

我们可以感受到，包括这次疫情在内的互联网技术，正在潜移默化地改变着人们对生活的感知方式。 到整个消费行为真正改变的那一天，无论是体验经济巨头还是商业地产巨头，都将面临非常大的挑战，甚至是灭顶之灾。

不过，胡祖六对疫情是否会长期颠覆人们的办公生活方式、影响房地产价格表示怀疑。

他表示，短期内，商业写字楼的需求会有所缓和，一些宽敞的豪宅需求可能会增加（疫情非常严重时，人们希望有更多的空间）。 尽管目前一些地区和行业正在居家办公，但这可能只是短期的。 只要疫情能够缓和，尤其是疫苗发明出来之后，人们将在很大程度上回归到之前的工作、居住和生活。

席勒在这个问题上的观点更为开放。 他认为，“新冠疫情给我们带来了一些正面和负面的影响，商业地产也是如此。” 他进一步分析：

负面影响是大家在家远程办公后，我们就不需要那么多办公室了。 但另一方面，因为需要保持社交距离，我们可能需要更大的办公空间，这是新冠疫情对商业地产的积极影响。

当然，还有很多问题。 例如，人们对乘坐电梯非常谨慎。 如果电梯里人多，我们就不想进去了。因此，商业地产可能需要重新装修，使用更大或更多的电梯。 这为建筑工人创造了更多的就业机会。

还有关于住房。 由于需要保持社交距离，人们可能不想再住在市中心。 二战时也发生过类似的事情，很多人搬出了市中心，因为市中心更容易受到敌人的破坏。 在美国，每个人都在市中心工作，但住在郊区。 如果以后我们都在线工作，我们可以搬到更远的地方，到一个美丽的地方，然后在线工作。 因此，人口可能会更加分散，市中心甚至郊区的房价都会下跌。 这是人们的猜测。

我不知道人们对社交距离的恐惧会存在多久，当我们重新开放经济时，很多人仍然会去酒吧、俱乐部，并不是每个人都有社交距离恐惧症，所以很难预测。

我们希望我们的经验会有所改善，也许我们可以更多地在家工作，这可能是一件好事。 另一方面，许多人希望与其他人在一起并受到其他人的激励。 可能还需要考虑这个因素。 因此，新冠疫情过后，房地产价格可能不会有太大变化。

比特币、Libra等数字货币的发展前景

谈到近几年很火的数字货币话题，席勒表示，数字货币的创新非常重要，未来我们一定会有新的价值交换方式。

席勒曾在《叙事经济学》中介绍过比特币，比特币是一种通俗的叙事，它非常不稳定，是一种投机货币。 也正是因为波动性，比特币的叙事变得更加流行，大家都想参与这样的博弈并从中受益。

最近也有一些关于央行数字货币，即政府发行的数字货币的讨论。 但现在很多人希望找到一种不受政府干预的新货币。 希勒表示，Libra 具有这样的特点，可能会发挥作用。 虽然我们无法预测 Libra 的未来，但未来人们的价值交换方式一定会有所创新。

胡祖六也认为，数字货币的技术进步非常有价值。 如果 Libra 被广泛采用，仍然需要货币当局的认可和接受，需要创新者和监管部门的共同努力才能达成一致。

从公共治理的角度来看，数字货币的匿名性也是它的短板。 它可能会被一些不法分子利用来制造麻烦。 例如，我们需要避免洗钱、欺诈和恐怖主义融资活动。

如果数字货币在不干扰现代金融体系和货币政策的金融稳定性等方面做出妥协，货币当局可能会采取更积极的立场。

这需要双方的共同努力。 央行需要和创新者接触讨论，但创新者不能像最早的比特币那样非要摆脱当局和政府，这是不可调和的冲突。 因此，这些虚拟货币的发展，除了技术进步本身，还必然与央行和监管部门的态度密切相关。

尽管朱宁和席勒、胡祖六一样，也看好 Libra 和央行支持的 DCEP 等第三方数字货币，但他对加密货币的未来非常担忧——“特别是基于 Libra 和央行法定数字货币，我个人认为传统意义上的加密货币的发展方向可能非常有限，或者风险很大。”

贸易保护主义下大类资产如何配置？

疫情未过，保护主义、民粹主义愈演愈烈，投资者如何决策？ （关注内需、数字经济、健康、医疗行业相关个股及投资机会）

胡祖六认为，新冠疫情发生后，各国央行做了大量的刺激工作，但有一个很大的缺陷，就是没有反对贸易保护主义。 这对投资和经济复苏来说是一个很大的风险。

就投资而言，部分行业明显存在脱钩、持续封锁、加征关税等风险。 这些风险不容忽视。 因此，在规划投资组合时，可能需要更多与国内市场或国内需求相关的股票或投资机会。

再说说新冠疫情对私募的影响。 新冠疫情给一些传统行业带来了很大的冲击，尤其是线下旅游、观光、消费、零售等，但是对数字经济却是一个很好的刺激和推动。

因此，一个很好的私募股权投资机会是投资早期或晚期的数字经济领导者。

此外，疫情对与疫情相关的行业，如健康医疗行业，无论是从疫苗、西药的研发，还是医疗服务、医疗设备，包括检测设备的提供，都有很大的刺激。 因为需要是发明之母。 在人类健康面临的严峻威胁和挑战下，许多创造者和发明家都在想各种办法来开发新的药物、医疗设备等，当然还有新的医疗服务模式。 这也是一个巨大的潜力和机遇。

席勒也认为，短期前景不容乐观，但乱象也会带来机遇，尤其是一些新项目、新想法可能会获得PE投资。

席勒还关注制药行业的创新，尤其是个人卫生防护用品方面的创新。 比如在新型口罩的研发和生产上，可能会建立一套新的标准，让口罩本身有更多的种类、功能和选择，不仅可以帮助我们应对新冠病毒，还要对付未来其他的新病毒。

年轻人还可以关注哪些重要的趋势和话题？

直播后半段，在谈到新冠疫情之外与年轻人息息相关、需要特别关注的其他叙事和趋势时，希勒谈到了“人工智能代替人”和“技术失业”。 非常担心和焦虑的问题。

席勒表示，机器省力、智能化取代人类工作的想法已经存在了几个世纪，我们必须正视它，不要过度惊讶和恐慌。

在古代，哲学家亚里士多德担心机器会让很多人失业。 技术不断发展，这种说法一直存在，在 19 世纪变得更加普遍，当时伦敦引进了许多新机器来取代人工。

人工智能和机器学习，尽管现在很热门，但似乎并不那么可怕。 但我们需要警惕机器取代人类的过度担忧。 《叙事经济学》列举了历史上许多暂时性的衰退或萧条造成的经济困难，这些困难被错误地认为是机器剥夺了人们就业机会的结果。 这种判断影响着人们的消费意愿和投资意愿，以及人们参与创业活动的热切程度。 因此，就像一个自我实现的预言一样，出现了悲观的经济反应。

因此，希勒建议大家不要轻易否定自我价值，不要局限于某些被淘汰的判断，这才是度过危机的出路。

面对疫情危机和常态化趋势，决策者和我们每个人都需要积极管理我们面临的所有可能的风险，避免被悲观的叙述过度影响。

只有更快地控制疫情和悲观论调，我们才能更快地从衰退走向复苏。